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联讯证券:3季度GDP增速下降到关键水平 后续逆周期调控政策

2019-10-23 18:56:04

资料来源:和谐麒麟堂

联讯证券首席经济学家、研究所所长李麒麟

联合新闻证券宏观研究主管张德礼

第三季度的主要经济数据已经公布。9月份的月度数据还不错,生产强劲,消费上升,固定投资略有下降。然而,9月份月度数据的小幅改善不足以抵消7月和8月份的经济下滑,第三季度国内生产总值(gdp)增速降至6.0%。

9月份经济数据改善有三个核心原因。首先,季度末效应在生产端的重现,加上贸易环境的小幅改善,推动了出口交货值的增长率回升,共同推动了生产。第二,新建设和房地产竣工增长率的趋同表明,房地产企业正在加快现有项目的竣工,保持房地产投资增长率稳定在10.5%,保持较强的弹性。第三,由于去年基数低,第二季度汽车促销透支效应消退,汽车消费增速回升,社会消费品零售总额推进0.7个百分点。9月份,除汽车外,社会消费品零售总额的增长率继续下降。

以下是从生产和需求角度对9月份经济数据的进一步分析。

首先,让我们看看反映生产的工业增加值。9月份的增长率为5.8%,比8月份上升了1.4个百分点。在这三大类中,采矿业的工业增加值增长率反弹幅度最大,从3.7%升至8.1%。纵观产业链,下游电机设备制造业、计算机、通信等电子设备制造业处于高水平。它们对出口的依赖相对较高,这与出口交货值增长率的反弹相一致。

在主要工业产品中,汽车产量的增长率再次放缓,需要引起重视。7月1日,一些省市开始实施汽车六项排放标准后,汽车制造商开始补充仓库。7月和8月汽车产量增长率从6月的-15.2%分别回升至-11.5%和-0.6%。然而,9月份又回落至-6.9%。我们认为,在汽车终端销售不景气的情况下,第六个国家车辆段的补给周期已经开始放缓,这将拖累未来的工业生产。

让我们看看需求方面。前三季度固定资产投资增长5.4%,略低于前一季度的水平。在三个主要分项中,基础设施有所反弹,房地产投资保持稳定,制造业有所下降。

全口径基础设施投资累计增长率从3.2%升至3.4%,但月增长率持平于4.9%,各类基础设施对短板的补充作用不显著。

第四季度基础设施投资可能会大幅改善。前期制约基础设施融资的问题正在逐步缓解。首先,根据央行数据,截至9月底,基础设施中长期贷款增长8.9%,比2018年底高出0.3个百分点。其次,根据9月份的社会融资数据,粗略估计,9月份城市投资债券净融资占信用债券净融资的比例升至79%,这在市场对民营企业债券的偏好仍然较低的情况下相对有利。第三,9月底国务院黄金稳定委员会第8次会议提到,政策性银行应加大反周期调整力度,央行应在暂停5个月后于9月重启psl。与2018年相比,今年新增加的温室气体改革规模减半。目前,psl已重新启动。我们认为,为了解决基础设施融资难的问题。

今年前三个季度,制造业投资累计增长率为2.5%,比上一季度低0.1个百分点,也是有统计数据以来的最低水平。它反映了自去年第四季度以来支持私营企业的各种政策。当私营企业对未来没有强烈期望时,结果不如预期的好。

展望未来,制造业投资可能接近底部。央行数据显示,制造业中长期贷款余额9月底增长11.3%,分别比2018年底和同期增长0.8%和5.2%。融资环境的改善有利于制造业投资的边际改善。

就房地产而言,销售和投资都保持了强劲的弹性。前九个月,商品房销售面积增长率和销售额增长率均在“不炒房”的基调下反弹,分别从-0.6%和6.7%升至-0.1%和7.1%。房地产投资也以10.5%的平稳速度增长。

商品房销售继续改善有两个可能的原因。首先,7月后,房地产融资政策进一步收紧,房地产公司加快了推进步伐。二是10月份按揭利率开始与lpr报价挂钩,由于担心按揭利率上升趋势,部分购房需求可能透支。数据显示,9月份房地产开发基金个人抵押贷款增速从11.8%升至13.6%。

房地产投资的弹性来自开发商加速竣工。在房地产的高压监管下,开发商正在缩小布局,以加快现有项目的完工。前九个月,新建商品房累计增长率为8.6%,连续第五个月下降。前9个月,商品房竣工面积累计增长率为-8.6%,连续3个月下降。这两个增长率的趋同反映了开发商的策略。

最后,让我们看看消费。9月,该机构的名义增长率为7.8%,高于7.5%。社会福利的改善主要是由超过配额的汽车推动的,其增长率从-8.1%上升到-2.2%,对社会消费品零售总额增长率的贡献约为0.7%。换言之,剔除汽车消费后,9月份社会消费品零售增长率放缓。

9月份汽车消费的增长率有所提高,部分原因是基数。2018年8月和9月的汽车消费增长率分别为-3.2%和-7.1%,较低的基数为今年9月的数据提供了一定的推动力。此外,根据倍增委员会的数据,狭义乘用车零售量9月环比增长14.0%,这可能与第二季度降价促销对第三季度的透支效应有关,该效应逐渐消退。

我们相信,今年和明年,这项政策将保持6.0%的经济增长率。在第三季度国内生产总值增长率降至这一关键水平后,后续反周期控制政策将继续增加。

稳定投资是下一阶段的政策重点。金融数据显示,企业中长期贷款两个月来有所改善,基础设施和制造业贷款增速明显加快。未来,央行将继续加大对关键领域的信贷配置,政策性银行反周期调整也可能加大对基础设施融资的支持力度。预计制造业稳定投资和基础设施反弹的结合将会出现。

我们估计,基础设施投资增长反弹至8.5%,可以抵消房地产投资增长下降5.0%的负面影响。在当前的政策组合下,基础设施8.5%的增长并不难,因此没有必要对经济过于悲观。

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